光大证券地方债风险可控鼓励

光大证券：地方债风险可控 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

审计署最新数据显示，中国政府政府性债务风险总体可控。今日，审计署发布了《全国政府性债务审计结果》，披露了截至2013年6月的政府负债状况。从总量、增速、以及资产负债表来看，整体债务风险不大。

中国政府性债务总量不大。审计署数据显示，截止2013年6月，中国政府债务（政府有偿还的债务）总计20.7万亿，其中中央政府9.8万亿，地方政府10.9万亿。除此而外，政府还有总计9.6万亿的或有债务（政府有担保或救助的债务），其中中央和地方政府各2.6万亿和7万亿。考虑到2007年以来的这些年中，政府或有债务中最终需要由财政资金偿还的比重不超过19.1%（担保）和14.6%（救助），审计署最后确定全国需要由财政资金买单的政府性债务占GDP比重为39.4%，在世界各国中处于较低水平（图1）。而如果将地方政府有偿还的债务与或有债务加在一起，地方政府在2013年6月的总负债为17.9万亿，虽然大于2010年审计出来的10.7万亿，但低于此前市场预期的20万亿。

目前地方政府债务增速低于过去十多年的平均水平。在中央和地方两级政府中，地方政府债务增速明显快于中央政府，是各方关注的焦点，也是大家担心政府债务风险的主要原因。

不过，从历史的角度来看，目前地方政府债务的增速并不算高。从此次审计署报告的措辞来看，此次公布的数据与2011年审计署公布的2010年地方债数据是可比的。数据显示，在2011、2012这两年中，地方政府总债务年平均增长21.9%（其中地方政府负有偿还的债务年平均增速20%）。这一增速低于过去十多年地方债务的平均增长速度，更远远低于1998与2008年这两年创出的增速高峰（图2）。

地方政府债务到期较为均匀，集中到期引发流动性危机的可能性不大。在总共10.9万亿的地方政府有偿债的债务中，有23%与22%将于2013年下半年、以及2014年到期。

剩下的约55%的债务要在2014年之后才会到期（图3）。近期到期量看起来虽然有些大，但这主要应该是因为债务里短期债务占比不低造成的。这些债务过去都通过到期的借新还旧维持了资金链。只要未来资金面不急剧收紧，它们出现流动性问题的概率不大。

中国政府拥有健康的资产负债表，债务可持续性可以保证。评估债务可持续性需要将债务主体的资产负债表双方结合起来看才行。中国地方政府发债资金主要投向基础设施、房地产等行业，形成了相当多的优质资产（图4）。如果再把政府所持有的国有资本、土地等资产考虑进来，中国政府的资产负债表相当健康，发生债务危机的可能性非常小。

地方政府债务的风险不在总量，而在方式。审计署的报告再次验证了我们的观点——地方政府、乃至整个中国政府的债务总量可控。事实上，在中国经济面临内需不足、产能过剩带来的下行压力时，政府通过发债来扩大支出、稳定总需求是必要的（详细讨论请见本报告附录1《中国需要正确加杠杆》)。只不过在中国，本应由中央政府所承担的支出却被推给了地方政府，因而导致了目前所见的债务危机风险。所以，中国债务的风险不是因为总量太多，而是因为借债的方式不妥当（参见本报告附录2《审视地方债的三个视角》）。

至于能不能天长地久那就不是他们关心的啦未来地方债仍将继续增长，但增速高度受到政策影响。地方债是稳增长的重要一环，不仅不能完全否定，还得继续保持一定增速。在这一点上，审计署的报告有利于澄清社会上的一些误导性认识。不过，地方债的增速将高度取决于相关政策，会表现出较强的波动性。而地方债增速的波动也将直接传导到基建投资的动能之上，进而带动国内经济短期波动。

对于此次审计结果，我们做偏正面解读。从地方政府债务总量来看，此次审计署给出的17.9万亿虽然大大高于2010年的10.7万亿，但比之前市场预期的20万亿还是来得小一些。而审计报告给出的详细数据，也有利于澄清各方围绕地方债务的种种疑惑，因而应该会降低投资者对中国经济风险度的主观评估。同时，审计署的报告也为未来地方债的进一步增长扫清了一些障碍。我们因此对审计署的此次报告做偏正面评价。