高考加油方正证券从当前通缩担忧来谈通胀分析框架魏家

方正证券：从当前通缩担忧来谈通胀分析框架 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

通缩的界定：结合IMF对通货紧缩的定义以及我国国情，定义我国CPI同比增速持续半年以上时间位于1.5%以下水平，便陷入温和通缩局面。

两类通缩，不同影响：需求萎缩型通货紧缩会推升实际利率水平，侵蚀企业利润，甚至对就业带来冲击。另外还会损害债务人利益，容类型文学被小视易导致信用收缩，在影响货币政策传递效果的同时，也会加大经济的信用风险。

而供给冲击型通货紧缩具有物价下行、产出扩张的经济特征，一般来说其通缩程度温和、持续性不长，对经济影响总体偏良性。

大多时间内M2增速与CPI增速呈负相关关系：原因是M2增速代表着货币政策取向，或者直白的说是央行调控的结果。如经济低迷、通胀下行时，央行倾向于前瞻性地放松货币，结果会推升M2增速，反之亦然，因此两者在大多时间内表现出的是明显的负相关性。

M0与M1增速对CPI增速的领先性失灵：最能代表交易型货币需求的是现金（即M0），其次是狭义货币供应量M1（包含现金与企业活期存款）。从历史数据来看，M0与M1也都对CPI具有较好领先性，约领先个季度左右，但因为在标题标签里设置关键词语很大程度上标明了你站的主题近两年来出现失灵，主要原因是货币基金（尤其借助互联）以及银行理财规模迅猛扩张，对现金与活期存款形成了明显的分流。

产出缺口预测CPI增速具有明显局限性：目前估计产出缺口的方法总体分为三类，趋势估计法、生产函数法以及动态随机一般均衡法。这三类方法均有各自的缺陷，存在不小争议。用趋势估计法来计算，我国产出缺口对CPI同比并没有明显的领先性，相对来说对核心CPI领先性更为明显，主要因非食品的价格粘性较强所致。

反映终端消费需求的价格最为领先：CPI食品价格较好衡量了第一产业价格水平，非食品价格则包含部分第二产业与第三产业的价格，但更多反映第三产业价格。“吃穿住行”是最为本质的终端消费需求，其对应价格最为领先，自下而上传导。历史数据亦显示，CPI食品与租房价格波动周期一致，且领先于CPI非食品价格与PPI，其中领先PPI大约半年左右。

2015年CPI前低后高，通缩存近忧而无远虑：以原油为代表的国际大宗商品价格输入性冲击对PPI的影响更大。虽然当前我国过剩产能（尤其上中游工业领域）短期内较难实现完全出清，但在产能去化进程中会带来一些积极的价格边际变化。我们对工业品价格并不过于悲观，最快的下行阶段或正在过去，猜测近一两年内有望迎来价格底部的拐点。相比于工业品领域的产能严重过剩，今年食品领域供大于需的状况或将得到明显改善，有望率先走出价格低谷。当前价格低迷属输入型良性冲击，预计今年的CPI同比增速仍能大致达到2.0%左右，呈现前低后高走势，持续6个月低于1.5%的可能性还不大，即真实发生通缩的可能性不大。