国金证券2010年海外市场策略周报6公开

国金证券：2010年海外市场策略周报[6] 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

基本结论汇率就像跷跷板，反应了外汇市场的投资者在短期内对各国在经济、金融环境变化、政策调剂乃至政治、军事领域的走向的看法。当一国在某一领域的相对情况变糟时，汇率便会下浮，反之则会出现汇率的上扬。目前周期性因素正在撬动美元指数上行，包括欧元区主权债务问题，新兴市场包括中国的货币政策调剂，美国经济整体趋好等均成为美元上涨的因素。我们的研究结论以下：

.由于欧元区实行单一货币，各国几乎没有独立的货币政策，而斟酌马约的规定，财政运用空间亦十分有限。希腊主权债务危机及引发的连锁效应是成为欧元走弱的主要原因。

.各国退出战略的路径不同，包括中国在内的新兴市场的率先退出，流动性的减少，国内投资增速的可能放缓，加上资产价格的调整可能使新兴市场、资源出口国的货币在一段时间内承压。

.从美国国内看，再库存周期下的经济复苏将在上半年延续，国内升息预期增加，加上带来的套息交易风险增加，亦会对美元汇率构成支持。

.我们判断美元将延续震荡上行格局，短期美元指数可能在78—82之间，中期在其相对欧洲、日本更强的经济基本面推动下有望达到85。

美元指数上升的主要因素汇率就像跷跷板，反应了外汇市场的投资者在短期内对各国在经济、金融环境变化、政策调剂乃至政治、军事领域的走向的看法。当一国在某一领域的相对情况变糟时，汇率便会下浮，反之则会出现汇率的上扬。

应该说，我们更希望通过看到美国在再平衡道路上缩减逆差，抑制过度消费、进一步提高劳动生产率、寻求新的经济增长动力来促使美元指数长时间、结构性走强。但事实上，目前这些因素并未出现。

值得关注的是，目前欧元区主权债务问题，新兴市场包括中国的货币政策调整，美国制造业经济数据趋好等周期性因素正在撬动美元指数上行。

根据美元指数的构成，我们选取了其中的欧元、英镑、日元等5类货币（其中舍弃了瑞士法郎和瑞典克朗），以2009年10月21日美元指数阶段性低点的74.97为基准，测算了各类货币对美元双边汇率的变动情况。主要结论如下（汇率波动均相对基期）：

.从汇率调剂幅度来看，欧元、英镑调剂幅度最大，跌幅有扩大的趋势，目前到达10%左右，商品货币澳元跌幅达到5%，而传统作为套息交易货币的日元则出现了小幅度上涨。

.从各币种汇率调整的时点来看，情况有所不同。欧元的调整最早，在09年12月中旬，这恰好是希腊债务危机爆发、蔓延的时点。从目前来看，随着短时间希腊债务危机难以缓解，并可能在英国、西班牙等国蔓延，欧系货币的压力更大。

从澳元来看，在12月的跌幅亦较大，避险情绪推动美元套利交易空头回补可能是重要原因。另一个比较重要的时间在10年1月18日，当时澳元单日下跌了100点以上。

因此，我们推断不同币种对美元指数上涨推动的动因可能不同，并在下文对此进行分析。

欧元区债务问题、提前而至的中国货币政策紧缩推动美元的“被升值”我们认为希腊债务危机及其蔓延是拖累欧元走弱的主要原因，而中国在1、2月两次提高准备金率，则引发了市场对中国投资趋弱，对铁矿石、铜等大宗商品需求降温的耽忧，由此促使澳元汇率的调剂。

.希腊主权债务危机及引发的连锁效应是推动欧元走弱的主要原因我们发现10年期希腊国债收益率大幅走高，最高在1月底达到了7%，而其与欧元走势出现一定的负相关关系。

事实上，欧元区其他各国的债务问题亦不容乐观，包括葡萄牙、爱尔兰、意大利、希腊和西班牙在内的金猪五国(PIIGS)国内高企的结构性赤字问题短时间难以解决。由于欧元区实行单一货币，各国几乎没有独立的货币政策，而斟酌马约的规定，财政运用空间亦十分有限。因此未来欧洲经济弱势可能会维持相当一段时间，这将抑制欧元的上行。

中国需求因素和利差影响澳元走势澳元走势一般与两个因素紧密相干，1是资源品出口，二是息差交易。

第一，中国和新兴市场在资源品方面的需求一般是推高澳元的主要动因，主要包括煤炭、铁矿石等，因此我们发现其走势与中国的工业增加值增速密切相关。

第二，由于澳大利亚经济相对独立、资本活动自由，其国内利率一般较高，利差交易便会展开，在“次贷危机”后美国零利率政策，充裕市场流动性和较低交易成本使得拆借美元，投资澳元的“carrytrade”较大范围产生，从而推升了澳元汇率。

目前，这两类因素均出现了一定改变，中国信贷投放出现了减缓、货币政策出现一定的调剂；美元汇率出现了反弹，自我贬值预期产生了改变，这均对澳元汇率构成了一定的向下压力。