幸福快乐东海证券在三类转型共振中迎接长期慢牛的到依依不舍

东海证券：在三类转型共振中迎接长期慢牛的到来 201 - 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

◎投资要点：

从资本资产定价模型出发，如果我们将A股指数看作一项单一资产，其价格等于期望EPS*PE，投资者所需要的预期回报率也即PE的倒数，就等于无风险利率+投资者要求的风险溢价。

期望EPS短期看来自经济周期性的波动，长期来讲源于投资者对经济潜在增速的判断，经济增长的持续性取决于结构转型的进展。

市场利率水平由央行的货币政策和资金的供求关系决定，无风险利率回归均衡以及利率体系的完善则更多的受制于利率市场化等金融体系的改革，并直接影响到各种大类资产的价格走向。

投资者要求的风险溢价受短期经济波动和流动性变化的影响，但中期决定因素则是资本市场自身的体制是否完善，保障投资者利益的制度是否到位。

201 年内，以上三个核心因素的变化将主导市场的走向，而三个因素的变化取决于下面的三类转型。

产业结构的转型——从工业化成熟期向工业化后期过渡，伴随着消费结构升级与主导产业的变迁，进而实现经济增长向更具持续性的模式转变。整个过程将以新型城镇化为依托。

金融体系的转型——金融资源配置开始脱离完全由银行主导的局面，转变为以银行为核心，非银行金融全面发展，利率与汇率逐步市场化，风险定价走向理性，各种资产价格的错配得到纠正。

资本市场的转型——股市的核心将从重融资转变为重回报，强制分红等制度进一步落实，IPO发行制度改革，市场供求关系改善并实现一二级市场均衡发展，这样二级市场的中长期牛市才能真正开启。

展望201 年的经济与市场，这三类转型的进程将比实际的经济增长和上市公司盈利变化更能左右市场的走势。中期看，我们坚信转型终将成功。仅就201 年来说，考虑到改革与转型的难度要求签署提前解除劳动合同的离职协议，我们认为还难以全面享受到改革的现实红利，市场将在经济弱复苏的背景下出现结构性的机会，为转型成功后的持续牛市蓄势。

资产配置的角度看，我们认为在市场资金利率继续回落，经济逐步进入复苏阶段的时期，股票市场收益将超过债券。短期A股市场走势则主要受限售股解禁、IPO重启、以及经济复苏力度的影响，在M2增速预期为1 %-14%的背景下，流动性推动的估值提升空间不会太大，市场的核心波动区间在2000点—2700点之间。板块上来讲，我们看好一季度周期股在流动性改善以及补库存共振下的表现；而在两会前后成长类可能出现政策推动下的结构性机会；消费类的超额收益我们认为可能出现在下半年，即通胀开始明显回升的时期。假如改革预期能在年中逐步开始兑现，那么我们认为长期慢牛行情则有可能即将开启。