高考加油申万宏源阻力减弱重视成长魏家

申万宏源：阻力减弱 重视成长 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

本期投资提示：

一、扶植表内信贷，但抑制资金流入房地产市场。“政策底”预期扰动是本周市场大幅波动的主要原因。本周市场大幅波动，主要原因是“政策底”预期出现扰动。原本，5月金融数据和经济数据回落，市场对于信用风险的预期，进入到等待扶植表内信贷政策(降准、降息、放松信贷额度和日本对华实际投资22.90亿美元银行补充资本金)落地的阶段。

随着定向降准和定向降息的落地，市场对于“政策底”的预期逐步形成。这样的预期落实到结构选择上，就是大金融和房地产板块的市场关注度明显提升。但令市场意外的是，在扶植表内信贷的相关政策落地的同时，房改货币化安置比例下降，房产税立法完成之前扩大试点的预期也有所升温，房地产政策出现了明显收紧。

所以，原本市场预期“扶植表内信贷”政策逐步落地，“政策底”初步显现，而实际落地是一个“扶植表内信贷+房地产收紧”的政策组合。长期来看，管理层做出这样的选择无疑是正确的，继续通过刺激地产的方式拖底经济，已经到了“低收益，高风险”的阶段，但这对于市场而言是低于预期的。据此，我们提示3个方面的市场判断变化：1.中期经济回落的预期被进一步强化，周期和金融地产中短期需要夯实底部。

年中，房地产是经济复苏的主要驱动力，这一阶段，房地产业对GDP的贡献加速上行(实际上，2000年以来房地产业对经济的贡献率就一直处于上行通道中)。2017年中以来，尽管房地产刺激并未加码，但棚改套数和货币化安置比例维持高位，成为管理层投放基础货币，推高货币乘数的重要手段。所以，房地产长效机制加速落地，不仅会影响房地产行业的基本面预期，也会强化中期经济回落的预期。另外，周末披露的6月PMI数据进一步验证了经济回落，生产、新订单和新出口订单分项均出现了回落。所以，中短期周期和金融地产板块需要消化政策面的负面影响，逐步夯实底部。2.政策催化支撑反弹的逻辑出现扰动，短期超跌反弹的幅度应适当下修。原本在“政策底”预期相对稳定的情况下，7月初的市场反弹应该是市场总体处于高性价比，叠加扶植表内信贷的政策催化驱动的反弹。但“政策底”预期扰动，目前可以看清的反弹可能只属于超跌反弹范畴，反弹幅度应适当下修。3.棚改货币化安置比例降低，或影响三四线城市消费。叠加人民币贬值，外资流入放缓，中短期消费板块的内部分化将加剧，需进一步聚焦ROE能够继续改善的龙头公司。我们在2018下半年A股投资策略报告当中，讨论了对消费总量数据中短期趋势的担忧：购房和租房支出都在挤出居民消费；房价增速回落，会使得房地产的财富效应减弱。而最新的变化，棚改货币化安置比例降低，对于三四线城市居民的消费能力，以及加杠杆能力(货币化安置得到的钱可以成为加杠杆的本金)都可能造成一定影响。所以，消费总量数据后续验证的不确定性提高，叠加短期人民币快速贬值，外资流入速度放缓，消费板块的内部分化将加剧。能涨的消费股变少，要求我们继续聚焦景气，聚焦ROE能够继续改善的龙头公司。综合以上，本周市场大幅波动，主要的问题是“政策底”预期扰动，叠加人民币汇率的快速贬值，外资流入受到抑制，伤害了金融地产的短期逻辑，是没有前途的也使得消费品的分化加剧，这一定程度上影响到了机构投资者的底仓收益。当然，在前期强势板块已经开始补跌之后，我们没有必要对短期市场看得过度悲观，超跌反弹的基础依然客观存在。